研究速递

美消费信心指数下降

(分析师 周世一 )

1.事件

美国10月消费信心指数为47.7，不仅与9月的53.4与8月的54相比大幅下降，并远低于市场预期的53.1。

2.我们的分析与判断

美国消费信心指数远低于预期，表明在高失业率与消费刺激政策结束的预期下，美国10月的消费情况可能会延续9月的低迷。9月份，受到美国汽车消费刺激计划结束的影响，汽车等耐用品消费大幅下降，个人开支收紧，导致零售等消费数据结束自二季度开始的上升趋势。从其他数据亦验证了消费短期内可能结束反弹。例如密歇根大学消费者信心指数以及当周初次审请失业金人数数据等也都低于预期，表明在政府刺激计划结束后，消费开支自身增长动力有限。因此，就近期看，在圣诞节消费旺季来临之前，美国零售与消费将会表现平淡。

但是，从个人收入与支持数据看，最近几个月来，美国家庭的收入正在稳定增长。二季度以来，美国的住宅价格不再下降，从二季度至今，美国的家庭拥有的房地产净值增加了0.8万亿元，而美国的股价在第三季度比第二季度上涨超过12%，差不多相当于美国的家庭资产净值增加1.2万亿美元。因此家庭财富净值不再下降，消费去杠杆化进入尾声，具体表现就是储蓄率开始稳定，不再继续攀升，而消费贷款开始稳定下来。

3.投资建议

就美国的收入支出情况看，预计未来的消费将能够稳定下来。近期的消费者信心下降可能源自于美国政府汽车刺激计划的结束。然而，目前的消费信心与就业形势仍不乐观，而核心消费物价仍在下降，通胀尚未显现，因此短期内美联储与美国政府开始实施退出政策的可能性不大。

天威保变(600550.SH)：三季度业绩大幅低于预期，公司处于经营最困难时期

投资评级 谨慎推荐

(分析师 沈文春 )

1.事件

天威保变公布了2009年三季报：前三季度实现收入46.5亿元，同比增长39.52%，归属于母公司股东净利润5.16亿元，同比下降30%；每股收益0.44元。三季度单季公司实现收入14.93亿元，同比增长13.22%，实现归属于母公司股东净利润9347万元，同比下降65.32%，每股收益0.08元。

2.我们的分析与判断

毛利率和投资收益大幅下降造成三季度业绩大幅低于预期

公司在半年度报告中虽然投资收益大幅降低，但是由于主业变压器快速增长的弥补，从而利润下降并不明显。在三季度，公司变压器主业收入同比仅增长了13.22%，环比出现了16.28%的下降，并且毛利率只有14.80%，主业利润出现了明显下降，而投资收益更是下降了77%，投资收益和主业利润大幅下降造成三季度业绩大幅低于预期。

公司的投资收益主要来自于天威英利和新光硅业，投资收益的大幅下降说明太阳能电池市场的恢复低于预期，短期这两家参股子公司的经营并不乐观。公司变压器业务的优势领域是电厂用变压器，我们分析电力装机的下降对公司变压器业务的影响负面作用开始显现是公司主业利润下滑的主要原因。

新能源业务盈利短期堪忧，新的增长点有待形成

目前，公司的新能源产业布局已经完成，涉及多晶硅、晶硅太阳能电池、薄膜太阳能电池、风电机组制造。公司三季报报告了主要新能源项目进展：天威薄膜已经顺利试产，未来产量将逐渐提升，截止9月底，共生产出合格单结非晶硅薄膜太阳能电池组件13MW；天威风电整机一期、二期厂房已经建成并投入使用，具备年产500台1.5MW风电整机能力，截止报告期已经完成100台整机的装配，叶片厂建设完成，预计2009年可以生产1.5MW风电叶片150片；天威硅业和乐电天威多晶硅项目已经在8月和9月投料试产，预计明年可以全面投产。

公司新能源项目全面铺开，但是由于目前太阳能电池产业处于低潮期，风电机组制造业面临短期产能过剩，公司不但新项目短期不能产生盈利，而且前期重要利润来源天威英利和新光硅业的盈利水平也出现了大幅下降，公司新能源业务盈利短期堪忧，新的增长点有待形成。

公司偿债压力很大，配股工作积极推进中

公司在新能源领域大手笔投资，未来有不少项目还需要进一步加大投入，新的项目短期还不能给公司带来利润贡献；公司目前资产负债率达到近70%，处于很高水平，到2009年9月底，短期借款达到36.95亿元，长期借款达到45.86亿元，09年前三季度仅财务费用就达到了2.37亿元。

公司偿债压力很大，公司的配股方案已经获得证监会批准，但是尚未拿到批文，我们预计公司将在四季度完成配股，以改善资产结构，缓解偿债压力。

3.投资建议

根据最新财务数据，我们调低了公司盈利预测，预计09-11年的每股收益分别为0.61、0.94和1.36元。公司变压器业务面临来自同行的激烈竞争，新能源业务短期内对公司盈利贡献下降，公司目前处于经营最困难的时期，但是短期困境并不能掩盖公司的长期投资价值，我们维持公司“谨慎推荐”投资评级。

特变电工(600089.SH)：三季度收入和毛利率双降值得关注

投资评级 推荐

(分析师 沈文春 )

1.事件

特变电工公布了2009年三季度报告，前三季度公司实现主营收入107亿元，同比增长20.7%；实现归属于母公司股东净利润12.2亿元，同比增长69.23%；实现摊薄后每股收益0.679元。三季度单季公司实现收入36.59亿元，同比增长5.7%，环比下降5.76%；实现归属于母公司股东净利润4.26亿元，同比增长56.21%，环比下降12.32%；三季度每股收益0.237元。

2.我们的分析和判断

三季度收入和毛利率双降值得关注

从历史看，由于输变电设备行业结算特点及公司不断发展壮大，公司在每个会计年度的第一季度到第四季度呈现收入不断增长的态势，但是在今年三季度这种局面被打断，首次出现在三季度收入下降的情况。我们分析原因主要原因可能是今年由于用电量下滑，部分工程被延迟造成三季度结算减少，另外公司今年三季度结算的订单可能是去年三季度以后签订的订单，订单价格下降也可能是今年三季度收入下降的重要原因。

公司二季度综合毛利率达到历史以来的创纪录的24.39%，而三季度毛利率为23.82%，公司毛利率的上升有产品高端化的原因，但是更重要的还是如我们在年度策略中所说的产品价格对原材料价格回落的滞后反映，我们预计在未来公司综合毛利率将继续回落至正常的约21%左右的水平。

期间费用控制在合理水平

公司前三季度期间费用率为10.17%，较去年同期下降了0.45个百分点，主要是财务费用出现了降低，财务费用降低跟公司去年中期成功增发和整体市场利率降低有关，总体看公司本期期间费用控制在合理水平。

多晶硅有望成为公司新的增长点

2009年8月，公司的3000吨多晶硅项目——特变新疆硅业首炉多晶硅硅棒生产成功，预计今年年底可以全面投产，将成为公司新的增长点。

3.投资建议

根据最新财务数据，我们略微调高了公司未来三年盈利预测，预计公司09-11年的每股收益分别为0.88、0.96和1.13元。公司是国内输变电设备领域的绝对龙头，受国内电网投资的带动，公司未来的业绩增长有保证，国际业务的开拓更是拓展了公司长期成长空间，我们维持公司“推荐”投资评级。

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